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来源：文轩观察
当一家实体企业的利润需要靠“炒股票”等副业来填补主业缺口时，其商业模式的健康度便值得高度警惕。
作者|张敏 题图|网络
丸美生物正计划在资本市场上完成一次新的“图谋”。
在登陆A股六年后，丸美生物于11月12日正式宣布拟发行H股股票，意欲搭建“A+H”双资本平台。与这份雄心壮志同时披露的是一则募投项目延期和一笔慷慨的分红。
这一系列矛盾操作，让市场不禁疑问：丸美此次赴港，究竟是为了弹向国际舞台，还是另有隐情？
募投项目“躺平”与充裕现金流悖论
丸美生物的“化妆品智能制造工厂建设项目”已然成为一部“延期连续剧”。该项目历经多次变更，并在2023年与2024年两度延期后，于宣布赴港上市的同日，再次决定延期两年。
面对市场质疑，公司给出的官方解释是“当前产能充足，为保障募集资金使用效率，避免产能利用率不足”。
从表面数据看，这一理由似乎成立。2025年第三季度财报显示，其眼部类产品与美容类产品产销均显著下滑。在核心业务线收缩的背景下，暂缓产能扩张无疑是一个符合商业逻辑的决策。
只是，这一“稳健”表象与公司整体的资金状况构成了尖锐的矛盾，暴露其战略层面的深层问题。
一边是“沉睡”的募投项目，另一边则是“无处安放”的充裕现金。截至三季度末，丸美生物账上货币资金高达15.92亿元，交易性金融资产达4.13亿元，且经营活动现金流同比激增132.19%。更值得注意的是，公司仍在积极进行现金管理，将大额闲置资金用于购买理财产品。
这便形成了一个核心悖论： 公司以“提升资金使用效率”之名延期项目，但其行为却指向了相反的方向：大量资金因未能找到有效的实业投入出口，而被迫“躺”在账上或流入理财通道。
这一矛盾使得“保障资金效率”的解释难以自洽，可能反映出公司两大核心问题：其一，战略规划与执行存在断层，既未能及时培育出可匹配新产能的增长曲线，也暴露出前期项目论证可能脱离实际市场需求的失误；
其二，公司治理层面的资本配置效率低下，巨额资金沉淀于账上或用于理财，而非投入能够创造长期价值的实业资产，这本身就是对股东资本的巨大浪费。
当公司在内部都无法找到足以高效配置资金的优质项目时，其急于搭建“A+H”平台进行再融资的紧迫性与真实性便值得深究。
市场有充分理由要求丸美生物超越“增强资本实力”的空泛口号，给出一个更具说服力的战略阐述。
慷慨分红与监管瑕疵下的治理隐患
若说项目延期与资金闲置矛盾令人困惑，那么丸美生物在现金流管理上的另一系列操作，则将其公司治理的深层隐忧暴露无遗。
就在宣布赴港上市的关键节点前后，公司实施了每股派现0.25元的大手笔分红，合计派发1亿元。
自A股上市以来，丸美生物累计分红高达10.83亿元，甚至超过了IPO募集资金净额，近两年分红比例均超80%。
这种将绝大部分利润用于分红而非投入研发或战略储备的模式，其核心受益者指向了绝对控股的创始人孙怀庆、王晓蒲夫妇。这对创业搭档自企业创立至今，始终保持着超过80%的控股比例。
这意味着，超过8亿元的分红资金流入了实控人家族。创始人通过创业成功获取财富回报本无可厚非，但当这种回报的规模与频率，显著挤压了企业面向未来的战略性投入时，难免让人生疑：公司究竟是一个致力于打造百年品牌的平台，还是已然被视为一个成熟的“现金奶牛”？
与这种慷慨分红形成鲜明对比的，是公司在财务管理上的随意性。10月30日，丸美生物因资金列报错误、信披不及时、收入与募集资金核算不准确等一系列内控问题被证监会处罚。
这些监管瑕疵，与巨额分红的“精准”操作并行，为其公司治理的透明度与严谨性打上了沉重的问号。
一个在财务细节上尚难规范的企业，却在大额资金流出上如此果断，这种反差很难不让投资者重新评估其治理风险与商业信誉。
A+H真实动机：国际化雄心，还是资本策略？
2025年，伴随港股市场制度优化与流动性回暖，一场由A股龙头企业引领的赴港上市潮随之而来。
在美妆行业这一红海市场，头部玩家的动向尤为引人注目：珀莱雅已正式递表，意图成为“A+H”国货美妆第一股；自然堂、伽蓝集团等亦蓄势待发，形成了一场颇具声势的集体冲刺。
在行业从增量争夺转向存量博弈的背景下，赴港上市被赋予了超越融资本身的战略意义。
搭建“A+H”双平台，理论上构成了一幅完美的战略蓝图：它不仅能为企业打开一条离岸融资的便捷通道，更能通过引入国际投资者，提升公司治理的透明度与全球信誉，为品牌出海、跨境并购提供坚实的货币与信用支点。
然而，将这幅战略蓝图置于丸美生物的具体情境中，却显现出深刻的逻辑裂缝，令市场不得不对其真实动机提出双重质疑：
一方面，融资的必要性令人费解：一个账上囤积近16亿现金、原有募投项目屡因“产能过剩”而延期、同时持续进行超高比例分红的企业，其资金已显充裕乃至过剩，此时急切寻求境外融资更像是一种“锦上添花”的资本操作，而非源于明确的业务发展需求；
另一方面，其国际化战略的根基显得十分薄弱，在国内市场尚陷于“增收不增利”的困境、主营业态盈利能力疲软之际，若缺乏清晰可行的海外路径规划，赴港融资所募资金很可能重蹈A股资金的覆辙，最终沉淀于账上或消耗于试错。
这种矛盾使得丸美生物的赴港计划更多被视为一场资本策略，而非坚实的国际化进军。
核心困境：“科技美妆”人设与“增收不增利”现实
图源
|网络
当资本运作的喧嚣暂歇，回归业务基本面审视时，丸美生物正面临其最核心的挑战：在精心构建的“科技美妆”人设之下，是“增收不增利”这一尴尬局面。
丸美生物自2023年起陷入“增收不增利”，2023年营收增长28.52%，扣非净利润反而下降5.49%；至2024年，营收虽保持28.05%的强劲增长，但扣非净利润却大幅下滑16.10%。
进入2025年前三季度，该趋势仍在延续：营业收入24.50亿元，主营业务与扣非净利润同比回落5.42%。
这一系列数据表明，公司营收扩张并未有效转化为利润增长，每增加一元销售收入所带来的实际利润持续缩水。
一个危险的信号是：其增长质量正在恶化。归母净利润之所以能维持2.13%的微增，主要依赖金融资产公允价值变动等非经常性损益的“粉饰”。
当一家实体企业的利润需要靠“炒股票”等副业来填补主业缺口时，其商业模式的健康度便值得高度警惕。
从其研发与销售投入的悬殊对比便能清晰的看出端倪。 2025年前三季度，公司研发费用仅为0.63亿元，而销售费用却高达惊人的14.1亿元，后者是前者的22倍以上。
销售费用的增速也持续碾压研发费用。这种悬殊的投入比表明，丸美生物的驱动引擎依然是庞大的营销投入，而非其所宣称的科技研发。
更具讽刺意味的是，监管检查还发现公司存在将少量与研发无关的咨询服务费计入研发费用的情况。这一细节进一步表明，其在“研发”上的投入不仅绝对额不足，甚至在核算层面也存在“凑数”之嫌，其对于硬核研发的真实重视程度由此可见一斑。
这种“重营销、轻研发”的痼疾，正将公司拖入“不促不销”的恶性循环。 高昂的销售费用不断侵蚀着本就不够厚实的利润空间，导致营收增长无法有效转化为净利润增长。公司不得不持续依赖营销输血来维持市场声量和流量，而无力通过真正的产品创新和技术壁垒来建立品牌忠诚度和定价权。
长此以往，丸美生物或许将始终被困在价格战与流量战的泥潭中，最终可能因为无法在财务数据上证明自己的健康与可持续，而失去资本的信任。
资本市场能够接纳为长期价值进行的战略投入，却难以认同治理不透明、动机存疑的融资行为。公司若不能以真实的业务增长、透明的治理和持续的研发投入证明自身价值，此次港股之旅恐将无功而返。
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